Son yıllarda halka arzlara olan ilgi önemli ölçüde arttı. Özellikle düşük faiz dönemlerinde milyonlarca yatırımcı ilk kez borsa ile tanıştı ve halka arzlar kısa sürede yüksek getiri sağlayan yatırımlar olarak algılanmaya başladı. Ancak piyasa koşullarının değişmesiyle birlikte farklı bir tablo ortaya çıktı. Bugün birçok halka arz hissesi, fiyatı ucuz görünmesine, F/K veya PD/DD gibi oranları sektör ortalamalarının altında olmasına rağmen arka arkaya taban seviyelere gerileyebiliyor. Bu durum doğal olarak yatırımcıların aklına aynı soruyu getiriyor: “Gerçekten iskontolu hisseler mi satılıyor, yoksa yatırımcılar yanlış mı yönlendiriliyor?”
Gerçekte bir şirketin ucuz görünmesi, mutlaka ucuz olduğu anlamına gelmez. Finans literatüründe buna “değer tuzağı (value trap)” adı verilir. Bir şirket düşük çarpanlarla işlem görüyor olabilir ancak gelecekte kârlılığının düşeceği, büyümesinin yavaşlayacağı veya yatırımcı güveninin zedeleneceği beklentisi varsa piyasa bu riski önceden fiyatlayabilir. Dolayısıyla sadece bilançoya bakarak yatırım yapmak çoğu zaman eksik bir analiz anlamına gelir.
Halka arz sürecinde en çok tartışılan konulardan biri ise çıkar çatışmasıdır. Birçok halka arzda fiyat tespit raporları hazırlanırken kullanılan varsayımlar oldukça iyimser olabiliyor. Üstelik halka arza aracılık eden kurumların hazırladığı veya hazırlattığı değerlendirmelerde olumsuz görüşlere çok nadir rastlanıyor. Bunun temel nedeni, aynı sürecin hem satış hem de analiz tarafında ticari bağlar içermesidir. Elbette tüm raporların taraflı olduğunu söylemek doğru olmaz. Ancak yatırımcı açısından çıkar çatışması ihtimali bile başlı başına dikkate alınması gereken bir risk unsurudur.
Bu nedenle gelişmiş sermaye piyasalarında uzun süredir üzerinde durulan konulardan biri, yatırım bankacılığı faaliyetleri ile araştırma ve analiz faaliyetlerinin birbirinden bağımsız yürütülmesidir. Analizi hazırlayan tarafın, halka arz gelirinden doğrudan veya dolaylı ticari çıkar elde etmemesi güvenilirlik açısından büyük önem taşır. Çünkü analizin amacı satış yapmak değil, yatırımcıya sağlıklı bilgi sunmaktır.
Bireysel yatırımcıların ise yatırım kararı verirken yalnızca finansal tablolara odaklanmaları yeterli değildir. Görünen finansal değerlerin yanında görünmeyen değerlerin de analiz edilmesi gerekir. Şirket yönetiminin geçmiş performansı, kurumsal yönetim anlayışı, şeffaflığı, yatırımcı iletişimi, sermaye artırımı geçmişi, ortakların davranış biçimi ve en önemlisi şirketin itibarı da yatırım kararının ayrılmaz parçalarıdır.
Özellikle günlük hayatta milyonlarca müşteriye hizmet veren şirketlerde itibarın ekonomik değeri son derece yüksektir. Böyle şirketler için borsa performansı yalnızca yatırımcıları ilgilendiren bir konu değildir. Uzun süre yatırımcısını hayal kırıklığına uğratan bir şirket, zamanla marka algısını da olumsuz etkileyebilir. Çünkü mutsuz yatırımcı aynı zamanda o şirketin müşterisi, tedarikçisi veya iş ortağı olabilir. Güven kaybı yalnızca hisse fiyatına değil, satışlara ve marka değerine de yansıyabilir.
Bununla birlikte bu durum her şirket için aynı sonucu doğurmaz. B2B çalışan, yani son tüketiciye doğrudan ulaşmayan şirketlerde hisse performansının ticari faaliyetlere etkisi daha sınırlı olabilir. Buna karşılık perakende, bankacılık, telekomünikasyon, gıda, teknoloji ve e-ticaret gibi tüketiciyle doğrudan temas eden sektörlerde itibar sermayesi, bilançoda görünmese bile en değerli varlıklardan biridir.
Yatırımcıların dikkat etmesi gereken bir başka konu da halka arz gelirinin nasıl kullanılacağıdır. Şirket üretim kapasitesini artırmak, borçluluğunu azaltmak veya yeni yatırımlar yapmak için mi halka açılıyor, yoksa mevcut ortakların pay satışı mı ağırlıkta? Bu ayrım, uzun vadeli değer oluşturma açısından oldukça önemlidir. Halka arzdan elde edilen kaynağın verimli kullanılması, şirketin gelecekteki performansını doğrudan etkileyebilir.
Ayrıca halka açıklık oranı, fiili dolaşımdaki pay miktarı, ortakların satış kısıtlamaları (lock-up), kurumsal yatırımcı ilgisi ve işlem hacmi gibi unsurlar da fiyat hareketlerinde belirleyici rol oynar. Bazen ucuz görünen bir hisse, zayıf likidite veya yoğun satış baskısı nedeniyle uzun süre gerçek değerine ulaşamayabilir.
Sonuç olarak yatırımcılar “Bu hisse ucuz mu?” sorusundan önce “Bu şirket güven veriyor mu?” sorusunu sormalıdır. Çünkü piyasalarda fiyat zaman zaman manipüle edilebilir, beklentiler değişebilir ve kısa vadeli dalgalanmalar yaşanabilir. Ancak güven, kurumsal yönetim kalitesi ve itibar uzun vadede şirket değerinin en önemli belirleyicileri arasında yer alır.
Sağlıklı bir sermaye piyasasının oluşabilmesi için ise halka arz süreçlerinde şeffaflığın artırılması, fiyat tespit raporlarının daha bağımsız şekilde hazırlanması, analiz ile aracılık faaliyetleri arasındaki çıkar çatışmalarının en aza indirilmesi ve yatırımcıların yalnızca finansal oranlara değil kurumsal kaliteye de odaklanması büyük önem taşımaktadır. Sürdürülebilir güvenin olmadığı bir piyasada en ucuz görünen hisse bile yatırımcı için pahalı olabilir; buna karşılık güvenin yüksek olduğu şirketlerde zaman içinde gerçek değer daha sağlıklı şekilde ortaya çıkabilir.
