VBT Yazılım (BIST: VBTYZ), 2026/9 dönemini hasılatta ve faaliyet karlılığında belirgin bir büyümeyle kapattı. Hisse 22,18 TL fiyatla işlem görüyor ve 117 milyon TL sermaye üzerinden hesaplanan piyasa değeri 2,595 milyar TL. Şirketin net borcu 526,7 milyon TL.
Gelir Tablosu Analizi
Dokuz aylık hasılat 2,501 milyar TL oldu. Bu rakam geçen yılın aynı dönemindeki 1,641 milyar TL’nin yüzde 52 üzerinde. Brüt kâr yüzde 54 artışla 659,8 milyon TL‘ye çıktı. Brüt kâr marjı yaklaşık yüzde 26,4 ile geçen yılın yüzde 26,1’lik seviyesine çok yakın. Yani büyüme marj feda edilerek değil, benzer bir birim karlılıkla gerçekleşti.
Asıl çarpıcı gelişme faaliyet kârında. Faaliyet kârı 261,5 milyon TL ile geçen yılın 84 milyon TL’sinin üç katına yaklaştı (yüzde 211 artış). Faaliyet marjı yüzde 5,1’den yaklaşık yüzde 10,5‘e yükseldi. Brüt kârın hasılattan daha hızlı büyümesi gerekmeden faaliyet kârının bu kadar sıçraması, genel yönetim, pazarlama ve ar-ge giderlerinin satışlara göre kontrol altında kaldığını gösteriyor.
FAVÖK 519,2 milyon TL ile yüzde 146 arttı. FAVÖK marjı yüzde 12,9’dan yaklaşık yüzde 20,8‘e çıktı. FAVÖK’ün faaliyet kârından çok daha yüksek olması, amortisman ve itfa payının büyük olduğunu gösteriyor. Bu, şirketin yazılım geliştirme harcamalarını aktifleştirdiğini ve duran varlıklarında maddi olmayan varlıkların ağırlık taşıdığını düşündürüyor.
Net Kâr Neden Aynı Hızda Büyümedi?
Dokuz aylık net kâr 91,8 milyon TL ile geçen yılın 28,8 milyon TL’sine göre yüzde 218 arttı. Ancak altı aylık net kâr 100 milyon TL idi. Kümülatif net kârın altı aydan dokuz aya düşmesi, üçüncü çeyrekte yaklaşık 8,2 milyon TL net zarar yazıldığı anlamına geliyor.
Aynı çeyrekte hasılat yaklaşık 837 milyon TL, faaliyet kârı yaklaşık 130 milyon TL ve FAVÖK yaklaşık 217 milyon TL civarında gerçekleşti. Yani operasyonel taraf çeyreklik bazda güçlü kalmasına rağmen alt satırlarda zarar oluştu. Ancak 526,7 milyon TL’lik net borç yükü, finansman giderlerinin ve olası kur farkı ya da parasal kazanç/kayıp etkilerinin net kârı aşağı çekmiş olabileceğine işaret ediyor.
Bilanço Yapısı
Toplam varlıklar yaklaşık 2,419 milyar TL. Bu tutar geçen yılın aynı dönemine göre yaklaşık yüzde 13 yüksek. Dönen varlıklar 1,099 milyar TL, duran varlıklar 1,320 milyar TL. Duran varlıkların toplam içindeki payı yaklaşık yüzde 55. Bu dağılım, sabit yatırım ve geliştirme ağırlıklı bir yapıyı ortaya koyuyor.
Stoklardaki Dikkat Çekici Hareket
Stoklar bir yıl öncesine göre yüzde 259 artışla 399,2 milyon TL‘ye ulaştı. Ancak altı aylık dönemde 798,5 milyon TL olan stok seviyesi üçüncü çeyrekte yaklaşık yarıya indi. Üçüncü çeyrekteki 837 milyon TL’lik hasılat ve stoklardaki bu azalma birlikte düşünüldüğünde, ikinci çeyrekte biriken sipariş ya da proje stokunun önemli bölümünün satışa dönüştüğü anlaşılıyor. Stoklar hâlâ dönen varlıkların yaklaşık yüzde 36’sını oluşturuyor. Bu yüzden stok devir hızı, izlenmesi gereken ana kalemlerden biri olmaya devam ediyor.
Nakit ve Likidite
Nakit ve nakit benzerleri 102,2 milyon TL ile yıllık bazda yüzde 10 geriledi, ancak altı aylık seviye olan 69,8 milyon TL’nin belirgin üzerinde. Cari oran altı ayda 1,93’ten 2,32‘ye, bir yıl öncesindeki 1,24’ten ise çok daha yüksek bir seviyeye çıktı. Stoklar hariç likidite oranı yaklaşık 1,48. Bu oran altı aylık dönemdeki 0,88’in oldukça üzerinde ve kısa vadeli ödeme gücünün güçlendiğini gösteriyor. Kısa vadeli yükümlülükler altı ayda 760,2 milyon TL’den 473,0 milyon TL‘ye geriledi. Böylece vadesi yaklaşan borç baskısı azalmış oldu. Yine de nakit oranı yaklaşık 0,22 ile sınırlı, bu yüzden stok ve alacak tahsilatları likiditenin devamı için önem taşıyor.
Borçluluk ve Özkaynak
Uzun vadeli yükümlülükler yıllık yüzde 11 artışla 733,1 milyon TL‘ye çıktı. Toplam yükümlülüklerin aktiflere oranı yaklaşık yüzde 50. Bu oran altı ay önceki yüzde 55 ve geçen yılın aynı dönemindeki yüzde 54 seviyesinin altında. Ana ortaklığa ait özkaynaklar 1,213 milyar TL ile yıllık yüzde 23 arttı. Özkaynakların aktiflere oranı yaklaşık yüzde 50’ye çıkarak bir yıl öncesindeki yüzde 46’nın üzerine geçti. Net borcun özkaynaklara oranı yaklaşık 0,43 ile yönetilebilir düzeyde. Dokuz aylık FAVÖK’e göre net borç/FAVÖK yaklaşık 1,0. Bu da borç servis kapasitesinin güçlü olduğunu gösteriyor.
Değerleme Çarpanları
F/K 9,25, PD/DD 2,14, FD/FAVÖK 3,42 ve FD/Hasılat 0,80 olarak görünüyor. F/K ve FD/FAVÖK oranlarının düşük seviyesi, piyasanın şirketin kazanç gücüne görece temkinli bir fiyat biçtiğini gösteriyor. PD/DD’nin 2,14 olması ise özkaynağın üzerinde bir prim ödendiğine işaret ediyor. PD/EFK 4,52 olarak verilmiş.
Güçlü ve Zayıf Yönler
Güçlü tarafta hasılatta yüzde 52’lik büyüme, yaklaşık iki kat artan FAVÖK marjı, azalan kısa vadeli borç yükü ve güçlenen özkaynak yapısı öne çıkıyor. Zayıf tarafta ise üçüncü çeyrekte oluşan net zarar, yüksek net borç tutarı, uzun vadeli yükümlülüklerdeki artış ve stokların hâlâ yüksek payı yer alıyor. Önümüzdeki dönemde izlenmesi gereken en önemli başlık, güçlü operasyonel performansın net kâra yansıyıp yansımayacağı.
Enflasyon Muhasebesinin Okumaya Etkisi
Verilerin TMS 29 kapsamında düzeltilmiş olması, dönemler arası kıyaslamayı daha anlamlı hale getiriyor. Ancak parasal pozisyon kazanç/kayıpları net kârı operasyonel performanstan bağımsız şekilde oynatabilir. Bu yüzden yazılım ve teknoloji şirketlerinde net kâra bakarken FAVÖK, faaliyet kârı ve parasal kalemlerin ayrıştırıldığı dipnotlara birlikte bakmak daha sağlıklı bir değerlendirme sağlar.
Sık Sorulan Sorular
VBT Yazılım’ın 2026/9 döneminde hasılatı ne kadar arttı?
Dokuz aylık hasılat 2,501 milyar TL‘ye ulaştı ve geçen yılın aynı dönemine göre yüzde 52 arttı. Brüt kâr ise yüzde 54 artışla 659,8 milyon TL oldu.
Net kâr neden altı aylık seviyenin altına düştü?
Altı aylık net kâr 100 milyon TL iken dokuz aylık net kâr 91,8 milyon TL oldu. Bu durum üçüncü çeyrekte yaklaşık 8,2 milyon TL net zarar yazıldığını gösteriyor. Operasyonel kârlılık güçlü olduğu için zararın finansman ve parasal kalemlerden kaynaklanmış olması muhtemel. Kesin ayrıştırma için detaylı finansal tablo dipnotları incelenmeli.
Şirketin borçluluk ve likidite durumu nasıl?
Cari oran 2,32 seviyesine yükseldi ve kısa vadeli yükümlülükler altı ayda belirgin biçimde azaldı. Toplam yükümlülüklerin aktiflere oranı yaklaşık yüzde 50, net borç/FAVÖK yaklaşık 1,0. Bu göstergeler genel olarak yönetilebilir bir borç yapısına işaret ediyor. Nakit oranının düşük kalması ise izlenmesi gereken bir nokta.
