Son yılların en güçlü yatırım temalarından biri olan altın, pandemi sonrası dönemde yükselen enflasyon, jeopolitik riskler, merkez bankalarının agresif alımları ve doların rezerv para konumuna yönelik tartışmalar sayesinde tarihi bir yükseliş süreci yaşadı. Özellikle 2024 ve 2025 yıllarında küresel yatırımcılar açısından güvenli liman özelliği yeniden ön plana çıkan değerli metal, birçok piyasada rekor seviyeleri test etti. Ancak finansal piyasalar hiçbir zaman tek yönlü hareket etmez ve yatırım hikâyeleri de sonsuza kadar sürmez. Bugün gelinen noktada, küresel para politikalarının yeniden sıkılaşmaya yönelmesi halinde altının karşı karşıya kalacağı en büyük risklerden biri, yükselen taşıma maliyetleri olacaktır.
Varsayalım ki enerji fiyatlarındaki gelişmelerden bağımsız olarak ABD Merkez Bankası, Avrupa Merkez Bankası ve Japonya Merkez Bankası yeniden faiz artırmak zorunda kalsın. Böyle bir senaryoda yatırımcı davranışları son derece hızlı değişebilir. Çünkü altın, hisse senetleri gibi temettü üretmeyen, tahviller gibi faiz ödemeyen ve mevduat gibi düzenli getiri sağlamayan bir varlıktır. Altının yatırımcıya sunduğu temel avantaj, değer saklama özelliği ve kriz dönemlerinde güvenli liman görevi görmesidir. Ancak faiz oranlarının yükseldiği bir dünyada yatırımcıların fırsat maliyeti belirgin şekilde artar.
Örneğin ABD tahvil faizlerinin yeniden %5-6 bandına yükselmesi, yatırımcılara neredeyse risksiz kabul edilen dolar bazlı güçlü bir getiri sunacaktır. ABD Hazine tahvillerinin yıllık yüzde 5’in üzerinde getiri sağladığı bir ortamda yatırımcıların önemli bir kısmı, getiri üretmeyen altın yerine düzenli nakit akışı sağlayan sabit getirili varlıklara yönelmeyi tercih edebilir. Bu durum özellikle büyük kurumsal fonlar, emeklilik fonları ve sigorta şirketleri açısından oldukça önemlidir. Trilyonlarca dolarlık portföy yöneten bu kurumlar için güvenli ve yüksek faizli dolar varlıkları, altına kıyasla daha cazip hale gelir.
Benzer bir tablo Avrupa ve Japonya için de geçerlidir. Uzun yıllardır düşük faiz politikaları uygulayan Avrupa Merkez Bankası ile Japonya Merkez Bankası’nın faiz artırmak zorunda kalması, küresel likidite koşullarını ciddi biçimde sıkılaştırabilir. Özellikle Japon yatırımcıların yıllardır düşük faiz nedeniyle dünyanın dört bir yanında gerçekleştirdiği taşıma işlemleri tersine dönebilir. Küresel sermayenin yeniden yüksek faizli gelişmiş ülke tahvillerine yönelmesi, emtia piyasaları üzerinde baskı yaratabilecek önemli bir gelişme olacaktır.
Tarihsel veriler de bu görüşü desteklemektedir. 1980’li yılların başında ABD Merkez Bankası Başkanı Paul Volcker’ın enflasyonu kontrol altına almak amacıyla politika faizini yüzde 20 seviyelerine kadar yükseltmesi, altın fiyatlarında uzun yıllar sürecek zayıf bir dönemin başlangıcını oluşturmuştu. Benzer şekilde 2013 yılında dönemin Fed Başkanı Ben Bernanke’nin varlık alımlarını azaltma sinyali vermesiyle başlayan süreçte altın sert satışlarla karşılaşmıştı. Piyasalar çoğu zaman enflasyondan değil, reel faizlerden etkilenir. Reel faiz yükseldiğinde altının yatırım cazibesi azalır.
Bugün ise yatırımcıların göz önünde bulundurması gereken asıl değişken nominal faizlerden ziyade reel faiz seviyeleridir. Eğer enflasyon yüzde 2-3 seviyelerinde kalırken ABD tahvil faizleri yüzde 5-6 aralığında oluşursa, yatırımcılar tarihsel olarak oldukça yüksek kabul edilen pozitif reel getiri elde etmiş olacaktır. Böyle bir ortamda altının dolar bazında aynı ölçüde prim yapabilmesi son derece zorlaşacaktır.
Bu nedenle bazı piyasa uzmanları, son yıllarda altını destekleyen temel hikâyenin büyük ölçüde sona erdiğini düşünüyor. Pandemi dönemi para genişlemesi, negatif reel faiz ortamı, jeopolitik riskler ve merkez bankalarının yoğun alımları altını tarihi zirvelere taşırken, bundan sonraki dönemde aynı ölçekte yeni katalizörler bulmak kolay olmayabilir. Özellikle küresel ekonominin resesyona girmediği, finansal sistemde ciddi bir kırılmanın yaşanmadığı ve merkez bankalarının enflasyonla mücadele için yüksek faiz politikasını sürdürdüğü bir senaryoda altının yukarı yönlü potansiyeli sınırlanabilir.
Bununla birlikte altının tamamen gözden çıkarılması gerektiğini söylemek de doğru olmayacaktır. Merkez bankalarının rezerv çeşitlendirme eğilimi, jeopolitik risklerin kalıcı hale gelmesi, kamu borç stoklarının tarihi seviyelere ulaşması ve dolar sistemine yönelik uzun vadeli tartışmalar, altının stratejik önemini korumasını sağlayabilir. Bu nedenle altın için “hikâye tamamen bitti” demek yerine, “olağanüstü yükseliş dönemi sona eriyor ve daha seçici bir dönem başlıyor” ifadesi daha gerçekçi olabilir.
Önümüzdeki yıllarda yatırımcıların cevabını arayacağı temel soru şudur: Dünya yeniden yüksek reel faiz dönemine mi giriyor, yoksa mevcut borç yükü nedeniyle merkez bankaları bir noktada yeniden düşük faiz politikasına dönmek zorunda mı kalacak? Bu sorunun cevabı yalnızca altının değil, küresel sermaye akımlarının ve tüm yatırım sınıflarının yönünü belirleyecek gibi görünüyor.
