Bugünün Türkiye ekonomisinde şirketleri değerlendirirken en önemli soru artık “Ne kadar satış yaptı?” değil, “Kasasına gerçekten ne kadar para girdi?” sorusudur. Çünkü yüksek enflasyonun, yüksek faizlerin ve finansmana erişimin zorlaştığı bir dönemde şirketleri ayakta tutan unsur ciro veya FAVÖK değil, nakit akışıdır.
Borsada son iki yılda yaşanan fiyat hareketlerine baktığımızda bunun çok net örneklerini görüyoruz. Satış gelirlerini artırmasına rağmen finansman giderleri nedeniyle zarar açıklayan, faaliyetlerinden nakit üretemeyen veya sürekli borçlanarak büyümeye çalışan birçok şirketin piyasa değerinde ciddi erimeler yaşandı. Buna karşılık satış büyümesi daha sınırlı olsa bile güçlü nakit akışı yaratan, borcunu azaltan ve finansman yükünü kontrol altında tutabilen şirketler yatırımcıların gözünde çok daha değerli hale geldi.
Bir şirketin gelir tablosunda görülen kâr ile kasasına giren para aynı şey değildir. Muhasebe kuralları gereği satış yapılmış görünse bile tahsilat henüz gerçekleşmemiş olabilir. Stoklar büyümüş olabilir. Ticari alacaklar artmış olabilir. Sonuçta kârlı görünen bir şirketin kasasında para olmayabilir. İşte bu yüzden nakit akış tablosu, bilançonun en kritik bölümlerinden biridir.
Özellikle faaliyetlerden elde edilen nakit akışı, şirketin kendi operasyonlarından gerçekten para üretip üretmediğini gösterir. Eğer faaliyetlerden sürekli negatif nakit akışı oluşuyorsa, şirket büyüse bile bu büyümenin sürdürülebilirliği sorgulanmalıdır. Çünkü oluşan açık ya yeni krediyle ya da sermaye artırımıyla finanse edilir. Her iki seçenek de mevcut ortaklar açısından önemli riskler taşır.
Türkiye’de politika faizinin uzun süre yüksek seviyelerde seyretmesi şirketlerin finansman maliyetlerini ciddi şekilde artırdı. Geçmişte düşük faiz döneminde kolaylıkla çevrilebilen krediler bugün çok daha pahalı hale geldi. Bunun sonucu olarak yüksek borçluluk oranına sahip şirketlerin faiz giderleri hızla yükseldi ve faaliyet kârlarının önemli bir kısmı finansman giderlerine gitmeye başladı.
Bu nedenle artık Net Borç/FAVÖK, faiz karşılama oranı, kısa vadeli borçların toplam borç içindeki payı ve faaliyet nakit akışı gibi göstergeler en az satış büyümesi kadar önemlidir. Hatta birçok durumda daha da önemlidir. Çünkü yüksek satış rakamları tek başına borç ödemez. Kredilerin taksitleri muhasebe kârıyla değil, kasadaki nakitle ödenir.
Son iki yılda Borsa İstanbul’da yaşanan birçok sert değer kaybının ortak noktalarından biri de budur. Özellikle agresif yatırım yapan, döviz açık pozisyonu taşıyan veya kısa vadeli borç yükü yüksek olan şirketler faiz ortamının değişmesiyle birlikte ciddi baskı altında kaldılar. Finansman giderleri yükselirken yatırımcıların şirketlere biçtiği değerlemeler de aşağı geldi. Asıl sorun satışların düşmesi değil, nakit üretiminin zayıflamasıydı.
Bunun tam tersine, güçlü serbest nakit akışı üreten, yatırım harcamalarını kendi kaynaklarıyla finanse edebilen, borcunu azaltabilen ve düzenli temettü ödeyebilen şirketler ise piyasanın zor dönemlerinde bile daha dirençli kaldılar. Çünkü yatırımcı artık sadece büyümeye değil, büyümenin kalitesine bakıyor.
Şirket analizi yapılırken sadece ciro artışını veya FAVÖK büyümesini paylaşmak yatırımcı açısından eksik bir değerlendirmedir. Faaliyetlerden nakit akışı nasıl değişmiş, serbest nakit akışı pozitif mi, net borç artıyor mu azalıyor mu, kısa vadeli yükümlülükler rahatlıkla karşılanabiliyor mu gibi sorular mutlaka cevaplanmalıdır. Bunlar yazılmadan yapılan analizler, şirketin gerçek finansal sağlığını tam olarak ortaya koyamaz.
Yüksek enflasyon dönemlerinde muhasebe kârları zaman zaman yanıltıcı olabilir. Enflasyon muhasebesi uygulamaları, yeniden değerlemeler veya tek seferlik gelirler şirketi olduğundan daha güçlü gösterebilir. Ancak nakit akışı kolay kolay makyajlanamaz. Kasa ya para üretir ya da üretmez. Bu yüzden dünyanın en başarılı yatırımcılarının büyük bölümü karar verirken nakit akışına özel önem verir.
Önümüzdeki dönemde faizlerin kademeli olarak gerilemesi bile bu gerçeği tamamen değiştirmeyecektir. Çünkü yatırımcılar artık şirketlerin sadece büyümesini değil, borcunu nasıl yönettiğini, nakit üretme kapasitesini ve finansal dayanıklılığını daha yakından izleyecek. Ekonomik belirsizliklerin yüksek olduğu dönemlerde güçlü bilanço, düşük borç ve istikrarlı nakit akışı şirketlere önemli bir rekabet avantajı sağlar.
Bu nedenle yatırımcılar için belki de en önemli tavsiye şudur: Bir şirket analizi okurken sadece satışlara, FAVÖK’e ve net kâra bakıp karar vermeyin. Mutlaka nakit akış tablosunu inceleyin. Faaliyetlerden nakit akışı pozitif mi, serbest nakit akışı güçlü mü, net borç azalıyor mu? Çünkü son iki yılda bu borsada kazananlarla kaybedenleri ayıran en önemli çizgi çoğu zaman tam da burada oluştu. Güçlü nakit akışı olan şirketler fırtınaya daha dayanıklı kalırken, yüksek borçla büyüyen ve nakit üretemeyen şirketler piyasanın en ağır bedelini ödeyenler arasında yer aldı.
