Sermaye piyasalarında belki de en eski tartışmalardan biri “ucuz hisse mi, iyi hisse mi?” sorusudur. Bu soru ilk bakışta basit gibi görünse de, iş pratiğe geldiğinde net ve herkesi tatmin eden bir cevabı yoktur. Çünkü hisse senedi fiyatı yalnızca matematiksel bir sonuç değil, aynı zamanda beklentilerin, güvenin, geçmiş tecrübelerin ve hatta önyargıların bir toplamıdır.
BİM ile Şok karşılaştırması bu konuyu anlatmak için oldukça yerinde bir örnek sunar. İki şirket de aynı segmentte faaliyet gösterir, benzer müşteri kitlesine hitap eder, maliyet odaklı iş modeliyle çalışır. Buna rağmen BİM tarihsel olarak her zaman daha yüksek çarpanlarla fiyatlanırken, Şok piyasada genellikle “daha ucuz” tarafta kalır. Bu fark yalnızca finansal tablolarla açıklanmaz. BİM’in operasyonel tutarlılığı, mağaza verimliliği, büyüme ivmesi ve yatırımcı nezdinde oluşturduğu güven algısı, ona yıllardır bir “kalite primi” kazandırır. Şok ise dönemsel olarak güçlü büyüme sergilese bile bu algıyı sürekli hale dönüştürmekte zorlanmıştır.
Burada temel mesele şudur: Piyasa bazı şirketlere yüksek çarpan vermeyi alışkanlık haline getirir. Bu alışkanlık çoğu zaman şirketin geçmiş performansı, krizlerde gösterdiği dayanıklılık ve yatırımcıyla kurduğu ilişkiyle şekillenir. Aynı şekilde bazı şirketler de yıllarca iskontolu işlem görür. Kiler GYO örneği bu durumun en çarpıcı yansımalarından biridir. Şirketin varlıkları büyür, bilançosu genişler, piyasa değeri artar ama net aktif değer iskontosu neredeyse hiç değişmez. Bunun nedeni yalnızca sayısal değil; varlıkların niteliği, nakde dönüşme hızı, geçmişte yaşanan sorunlar ve yatırımcı belleği gibi unsurlar bu fiyatlamayı kalıcı hale getirir.
Bu noktada “ucuz” kavramının ne kadar göreceli olduğu ortaya çıkar. Bir hisse düşük çarpanla işlem görüyor olabilir ama bunun nedeni geleceğe dair sınırlı beklentidir. Aynı şekilde pahalı görünen bir hisse, güçlü büyüme potansiyeli sayesinde uzun yıllar bu yüksek çarpanları koruyabilir. BİM’in uzun süre pahalı kalabilmesinin arkasındaki en önemli faktör, istikrarlı ve hızlı büyümedir. Kâr arttıkça piyasa değeri de artar, fakat çarpan aynı seviyede kalabilir. Çünkü piyasa o şirketten daha fazlasını beklemeye devam eder.
Yatırımcı profiline bakıldığında ise piyasada kabaca iki yaklaşım öne çıkar. Bir kesim, “kaliteli şirket pahalı da olsa alınır” düşüncesiyle hareket eder. Diğer kesim ise “bu fiyatlardan aşağısı zor” diyerek iskontolu hisselere yönelir. Her iki yaklaşımın da zaman zaman doğru sonuçlar verdiği dönemler olmuştur. Ancak bu noktada kritik fark, bakış açısının zamandır. Uzun vadeli perspektifte istikrar ve sürdürülebilirlik daha belirleyici olurken, kısa ve orta vadede fiyat anomalileri ön plana çıkar.
Bu yüzden bazı yatırımcılar için esas mesele “ucuz hisse” değildir; “henüz ucuzlamamış ama ucuzlayacak hisse”yi bulmaktır. Yani bugün çarpanları makul görünen, fakat önümüzdeki bir-iki çeyrekte özel koşullar nedeniyle kârında sıçrama beklenen şirketler. Böyle durumlarda şirket pahalıdan ucuza gelmez, kazanç artışı sayesinde fiyat normalleşir. Ancak bu strateji de garanti değildir, çünkü piyasa her kâr artışını aynı şekilde ödüllendirmez. İyi şirketlerde yüksek çarpanlar kalıcı olabilirken, bazı şirketlerde kâr artsa bile piyasa bu artışı geçici görüp çarpanı yukarı taşımaz.
Sonuçta “ucuz mu, iyi mi?” sorusu tek başına yanlış bir soru değildir ama eksiktir. Doğru soru, bir hissenin neden ucuz ya da neden pahalı olduğudur. Bu nedenler anlaşılmadan yapılan karşılaştırmalar çoğu zaman yanıltıcı olur. Piyasa, şirketleri yalnızca bugünkü rakamlarına göre değil, hikâyelerine, güvenilirliğine ve gelecekte yaratabileceği değere göre fiyatlar. Bu da her hissenin kendi kaderini, kendi dinamikleriyle yaşamasına neden olur.
